L'histoire a prouvé que les produits dérivés peuvent améliorer les marchés au comptant et fournir aux acteurs de la chaîne d'approvisionnement des outils supplémentaires pour gérer leurs activités. De même, le marché du gaz au comptant d'Ethereum peut également bénéficier du marché des produits dérivés.
Avec le développement des dérivés du gaz Ethereum, nous avons la possibilité de développer tout un ensemble de produits pour offrir une meilleure expérience utilisateur et développeur (par exemple, les utilisateurs et les développeurs peuvent s'attendre ou compter sur un prix fixe du gaz sans se soucier des fluctuations de prix) , et améliorer l'efficacité de la découverte du prix de l'espace de bloc Ethereum. En outre, les produits dérivés se négocient nettement plus que le marché au comptant sur la plupart des marchés, ce qui présente des opportunités importantes dans le vaste espace de conception.
Lors de la conception de ces produits, les questions réglementaires/juridiques, de marché et de protocole spécifiques doivent être prises en compte. De plus, le niveau de sophistication des participants au marché doit augmenter pour soutenir la négociation active de ces produits.
Bien qu'il soit difficile de savoir quand ce marché se développera, des conditions favorables se forment, telles que la concentration des acheteurs de gaz (c'est-à-dire en raison du développement du prélèvement L2/compte), l'augmentation des produits de couverture (par exemple, les produits de jalonnement). que la sophistication accrue des différentes parties prenantes de la chaîne d'approvisionnement transactionnelle (par exemple, grâce à l'amélioration des infrastructures).
** Tout au long de l'histoire, il existe de nombreux exemples de marchés des matières premières devenus plus volatils en raison d'événements externes. **Les produits dérivés peuvent servir d'outil de découverte des prix plus large, bien que des facteurs extérieurs aux marchés puissent aider à réduire les risques pour les entreprises productrices et consommatrices de matières premières (par exemple, la mondialisation conduisant à une expédition/un transport et à une mise en réseau plus efficaces). De plus, les dérivés peuvent être utilisés pour mieux gérer les entreprises dépendantes des matières premières (par exemple, les sociétés pétrolières, les métaux précieux, les matières premières agricoles). Des opportunités similaires existent dans l'espace de blocs Ethereum, avec le développement de dérivés de l'espace de blocs, les parties prenantes peuvent offrir une meilleure expérience utilisateur, disposer de plus d'outils pour gérer leurs activités et augmenter l'efficacité de la découverte des prix de l'espace de blocs. Ci-dessous, nous donnons un aperçu de l'état actuel de l'espace de blocs Ethereum, des analogues historiques des marchés traditionnels et tentons de montrer les considérations clés pour développer un marché des dérivés de l'espace de blocs basé sur des recherches effectuées par d'autres.
Introduction à l'espace de bloc Ethereum
Le modèle commercial d'Ethereum s'articule autour de la vente d'espaces de blocs. Blockspace est utilisé par divers acteurs pour interagir avec des contrats intelligents qui pilotent des applications, prennent en charge des couches d'infrastructure supplémentaires ou effectuent directement des transactions. Cependant, comme la plupart des ressources, l'espace de bloc a une offre limitée. Afin de déterminer qui ou quoi peut consommer ces fournitures, Ethereum a introduit Gas (des frais de transaction payés pour les transactions sur le réseau blockchain, appelé Gas). Le gaz est utilisé par les parties pour spécifier combien elles sont prêtes à payer pour inclure leurs transactions.
Le gaz et son utilisation dans Ethereum ont évolué, le changement clé le plus récent ayant eu lieu en août 2021. Avec la mise en œuvre du hard fork de Londres (London hard fork) et de l'EIP-1559, le marché des frais d'Ethereum a changé pour se composer d'un frais de base qui est brûlé et d'un pourboire pour les validateurs. Après ce changement, le marché dispose désormais d'une redevance de base basée sur le protocole qui agit comme un taux de référence et garantit que, pour la livraison physique, le coût minimum pour inclure une transaction dans un bloc.
En septembre 2022, "The Merge" arrive ! Bien que subtil, cela modifie également certaines des dynamiques associées à tout marché dérivé potentiel. Après la fusion, les validateurs chargés de proposer le nouveau bloc finalisé sont connus deux époques à l'avance, donnant au marché environ 12 minutes pour savoir qui empilera le prochain bloc (cela pourrait être très utile pour un marché potentiel de livraison physique ayant des implications intéressantes) .
Enfin, à court terme, la communauté pourrait introduire un nouveau marché pour les frais liés au stockage des données. Connu sous le nom d'EIP-4844, ce marché sera le premier marché de frais multidimensionnel d'Ethereum, séparant le stockage et l'exécution des données. Les implications de ceci et d'autres éléments de la feuille de route sont discutées ci-dessous.
Ce que nous pouvons apprendre des autres marchés de matières premières
Pour commencer à comprendre la conception sous-jacente et la structure du marché du marché des dérivés de blocs, et son impact possible sur le marché au comptant, nous avons sondé les marchés traditionnels et observé divers attributs, les suivants que nous avons identifiés parmi les marchés les plus comparables. Plusieurs caractéristiques clés :
Base non négociable : Dans sa forme actuelle, Ethereum Gas n'est pas directement négociable, nous recherchons un marché basé sur un indice de base non négociable.
Espèces vs Spot : Compte tenu de la dynamique différente entre la livraison réelle d'espace de bloc et l'échange de liquidités à l'échéance, nous recherchons des marchés dérivés pour régler les liquidités à l'échéance et des marchés au comptant pour la livraison réelle.
Parties prenantes : de nombreuses activités et spéculations doivent être motivées par l'utilisation réelle de la marchandise/des biens.
Microstructure du marché : la position d'une transaction dans un bloc peut avoir un impact significatif/modifier radicalement le prix qu'un acheteur est prêt à payer. Ainsi, les marchés que nous recherchons sont ceux dont la dynamique microstructurale similaire est déterminée par la qualité/la géographie/d'autres paramètres.
Nous avons constaté que sur la base de ces facteurs, les marchés les plus pertinents étaient le pétrole et le VIX (indice de volatilité, où un indice plus élevé signifie plus de volatilité et plus de panique). Plus de détails sont discutés ci-dessous, mais il est important de noter que les deux marchés sont déjà largement utilisés par diverses parties prenantes pour atteindre une gamme d'objectifs (c'est-à-dire mieux gérer leurs entreprises, se protéger, observer, etc.).
huile
Jusqu'aux années 1980, le marché pétrolier était largement dominé par un petit groupe d'acteurs du marché, principalement des pays exportateurs de pétrole. À la fin des années 1980, un marché au comptant sain s'est développé, remplaçant progressivement les contrats à prix fixe. Cependant, même avec ce développement, il reste un problème - ce marché nécessite une livraison physique. Compte tenu de la complexité de la livraison du pétrole, ces marchés continuent d'être dominés par un petit nombre de partenaires à long terme plutôt que d'être ouverts à un plus large éventail d'acteurs.
Alors que ces marchés continuent de mûrir, des indices de référence comme le West Texas Intermediate (WTI) des États-Unis sont en cours d'élaboration pour suivre l'image globale des prix au comptant de certaines régions. Cela permet au marché et aux autres parties prenantes de soutenir et d'échanger du pétrole de manière standardisée (par exemple, vous n'avez pas besoin de comprendre les nuances des régions ou des marchés pour échanger du pétrole). Grâce à cette évolution, non seulement davantage d'acteurs sont en mesure d'avoir un aperçu des prix, ce qui augmente la profondeur de la liquidité sur le marché, mais des dérivés peuvent désormais être développés sur cet indice (les produits indiciels sont principalement réglés en espèces). Le résultat est que davantage de parties prenantes sont en mesure de participer à la découverte des prix, ce qui améliore sans doute l'efficacité et fournit aux producteurs et aux consommateurs des outils plus puissants pour gérer leurs entreprises. À l'heure actuelle, le volume des transactions des contrats à terme WTI et Brent sur les bourses ICE et NYMEX peut atteindre plusieurs milliards de barils par jour, alors que la demande mondiale de pétrole est d'environ 100 millions de barils par jour ; le volume des transactions à terme dépasse la consommation quotidienne de pétrole de plus plus de 25 fois.
Indice de volatilité / VIX
Le marché VIX est né de la recherche en économie financière de la fin des années 1980 au début des années 1990 et a proposé un ensemble d'indices de volatilité pouvant être utilisés comme actifs sous-jacents pour les contrats à terme et les options. Un VIX fonctionne de la même manière qu'un indice de marché, permettant aux traders de spéculer sur un groupe d'actions ou, dans le cas du VIX, sur la volatilité sous-jacente au sein du marché plus large. Cela permet aux participants à la fois de spéculer sur l'incertitude future du marché et de se prémunir contre une volatilité accrue pendant les baisses du marché où les portefeuilles d'actions des investisseurs peuvent subir des pertes. Cependant, contrairement aux indices boursiers, le VIX lui-même n'est pas négociable. Par conséquent, seuls les dérivés réglés en espèces basés sur le VIX peuvent être négociés. Néanmoins, depuis son lancement en 2004, le volume quotidien moyen du marché à terme VIX est passé d'environ 460 contrats à environ 210 000 contrats d'ici 2022. Cette structure de marché est similaire au marché gazier actuel. Le gaz de base ne peut pas être échangé, mais c'est une propriété observable et quantifiable du marché spatial des blocs Ethereum. Par conséquent, la création d'un prix de référence du gaz standardisé est nécessaire pour le règlement en espèces des contrats à terme/options/swaps/ETP. Heureusement, cette tâche a été facilitée depuis EIP-1559, qui agit comme un oracle fiable sur la congestion de l'espace de blocs.
Facteurs à prendre en compte lors de la conception d'un produit
Bien que nous puissions tirer des analogies historiques pour montrer l'impact que les marchés des dérivés peuvent avoir sur la stabilité du marché des blocs d'Ethereum, le bloc d'Ethereum a des caractéristiques uniques qui détermineront également la référence de référence et le marché des dérivés. Nous pensons que les éléments suivants devraient être les premières considérations pour toute personne travaillant sur le développement d'un marché/produit. Les sous-sections suivantes sont prises en compte :
Structure du marché : cette section couvre les considérations concernant les participants au marché de l'espace de blocs/du gaz, la capacité des décideurs de prix à se couvrir efficacement, la consolidation des acheteurs potentiels, la conception du taux de référence, la réglementation et un certain nombre d'autres questions.
Protocole/Feuille de route : Cette section couvre les considérations concernant le marché complexe du gaz au comptant, les différences d'espace de bloc, d'autres questions et les considérations potentielles de la feuille de route pour les projets futurs.
Règlement en espèces contre règlement physique : définit le règlement en espèces contre le règlement physique et discute du potentiel de conception pour les espaces de bloc de règlement physique.
1 Structure du marché
Blockspace/Participants au marché du gaz : dans un tel marché, il existe des preneurs de prix et des décideurs :
Les preneurs de prix doivent interagir avec le marché pour gérer les risques dans leur entreprise. Pour en revenir au marché du pétrole, il s'agit à la fois des producteurs de pétrole et des acteurs de la chaîne d'approvisionnement impliqués dans le raffinage ou l'utilisation commerciale du pétrole. De même, sur le marché des dérivés de gaz, il y a des validateurs qui fournissent de l'espace de bloc, mais il y a aussi des applications/utilisateurs qui ont besoin d'espace de bloc. Ces acteurs peuvent souhaiter garantir un revenu fixe pour l'espace de bloc à l'avance, tandis que les applications/portefeuilles peuvent souhaiter garantir un coût fixe prévisible pour leurs futurs besoins d'espace de bloc.
Ces participants souhaitent finalement éviter de s'exposer aux mouvements dynamiques des prix du marché au comptant, mais deux camps opposés se forment :
** Position courte : une partie promet de vendre l'espace du bloc à l'avenir au prix convenu actuel, ce qui risque de pré-vendre l'espace du bloc futur à un prix trop bas. **
**Côté long : une partie s'engage à acheter de l'espace de bloc à l'avenir au prix fixe actuellement convenu, et cette partie fait face au risque de surpayer pour l'espace de bloc futur. **
Les faiseurs de prix sont des acteurs du marché qui spéculent et assument le risque de prix. Sur les marchés traditionnels, ces rôles sont joués par les teneurs de marché des banques, des sociétés de gestion d'actifs, des entités de trading à haute fréquence, etc. Ces acteurs sont essentiels à la création de marchés plus liquides et efficaces. Sur le marché du gaz, nous voyons ce rôle joué par les teneurs de marché sur le marché des actifs numériques, les sociétés d'investissement et, à long terme, les validateurs eux-mêmes. Cependant, il n'y a actuellement pas assez de price makers sur le marché, principalement parce qu'il n'y a pas de marché au comptant avec suffisamment de liquidités pour se couvrir contre le risque lié à l'espace de blocs.
Les décideurs de prix ne peuvent pas se protéger efficacement : Le mécanisme d'enchères qui détermine les frais de base pour l'espace de bloc peut être manipulé (en particulier à court terme) et les pourboires peuvent être illimités. Comme le montre la figure ci-dessous, le prix moyen du gaz fluctue fortement, et si l'on observe bloc par bloc, la volatilité sera encore plus grande.
Ces facteurs créent un risque important pour les responsables des prix car ils s'exposent à un coût variable non plafonné de l'espace de bloc. Certains problèmes peuvent être lissés en utilisant des indicateurs temporels (pour réduire l'impact d'une seule hausse des coûts sur le taux de référence) ou en utilisant d'autres produits d'investissement qui limitent les pertes/gains. Cependant, ces approches ont des compromis, elles peuvent ne pas répondre aux besoins des vendeurs/acheteurs et réduisent généralement l'effet de couverture long/short des dérivés. Compte tenu de cela, nous nous attendons à ce que les validateurs, les constructeurs de blocs et les chercheurs agissent initialement en tant que vendeurs à découvert du marché des startups, car ils ont la capacité de fournir ou d'acquérir naturellement de l'espace de bloc physique, l'optimisation et l'utilisation existantes des capacités d'approvisionnement d'espace de bloc et une expérience dans gérer le risque d'espace de bloc.
** Concentration d'acheteurs : ** Avec le développement de L2 et la possibilité pour la plupart des utilisateurs d'accéder à l'espace de bloc via le cumul / au lieu de L1, nous nous attendons à ce que les acheteurs d'espace de bloc L1 complètent les opérateurs L2 à L2 / sur L1 Les personnes qui négocient viennent à centraliser. Au-delà de L2, nous prévoyons une plus grande centralisation des acheteurs d'espace de bloc vers des infrastructures et des acteurs qui permettent aux utilisateurs de ne pas acheter directement d'espace de bloc, tels que les constructeurs de blocs/AA (abstraction de compte)/MPC (technologie décentralisée de sauvegarde de clé privée) + middleware. Concevoir des produits pour ces parties prenantes, plutôt que pour des consommateurs individuels avec des objectifs et des besoins larges, devrait aider à affiner la conception des produits.
Conception du taux d'intérêt de référence : Si le produit est réglé en espèces, le taux d'intérêt de référence est une caractéristique de conception importante pour la prospérité du marché, et la conception de cet aspect doit équilibrer les positions longues.
2. Accord/Feuille de route
Marché du gaz au comptant compliqué : Dans le cadre de l'EIP-4844, pour la première fois dans l'histoire d'Ethereum, un marché de frais multidimensionnel a émergé, ce qui crée deux prix pour l'espace de bloc Ethereum - un pour les données et un pour exécution. Les deux marchés au comptant utiliseront des mécanismes de tarification/d'enchères distincts mais similaires. Cependant, en raison de la différence entre les consommateurs d'espace de bloc de données et l'utilisation de l'espace de bloc d'exécution, il peut y avoir des différences de prix entre ces deux marchés. Ainsi, toute personne concevant des dérivés de blocs pourrait vouloir prendre cela en considération et potentiellement fournir aux acheteurs/spéculateurs et aux gestionnaires de risques des compromis intéressants entre ces deux marchés en fonction de la façon dont le marché au comptant développe les opportunités de couverture/négociation post-EIP-4844. De plus, bien qu'il n'en soit qu'à ses balbutiements, les chercheurs de la communauté ont mentionné qu'il y aura une plus grande fragmentation du marché des honoraires, ce qui créera des microstructures supplémentaires.
Différenciation des blockspaces : Tous les blockspaces ne sont pas homogènes. Par exemple, il y a la congestion de bloc, qui couvre l'espace de bloc que les utilisateurs peuvent inclure moyennant des frais uniquement. Ensuite, il y a la concurrence, où les utilisateurs paient des frais pour exprimer leur désir d'être inclus dans un bloc dans un certain ordre. Les dérivés peuvent devoir tenir compte de ces dynamiques, ou être conçus pour ces acteurs spécifiques, compte tenu du comportement des consommateurs dans chaque microstructure. Bien que cela soit difficile à estimer, nous avons examiné des sources quantitatives et qualitatives pour comprendre où se situent les préférences historiques des utilisateurs, ce qui nous aide à comprendre où peuvent se trouver les opportunités à court et à long terme.
Dans le graphique ci-dessus, nous pouvons voir que certains utilisateurs sont prêts à payer exponentiellement plus pour l'espace de bloc au niveau des en-têtes et des bandes-annonces de bloc (c'est-à-dire la concurrence), mais la plupart des utilisateurs ne paient que pour l'inclusion (c'est-à-dire la congestion) . Un chercheur de premier plan de la Fondation Ethereum a également émis l'hypothèse qu'un grand nombre d'utilisateurs privilégient la congestion à la concurrence. Bien qu'il puisse exister actuellement un marché associé à la concurrence, sur la base de la dynamique ci-dessus et d'autres dynamiques liées au MEV, nous nous attendons à ce que le plus grand marché des dérivés de blocs se concentre sur la congestion à long terme.
** Diverses autres considérations : ** En plus de ce qui précède, il existe d'autres considérations qui peuvent affecter le marché des dérivés. Ceux-ci incluent les fourches et la finalité probabiliste, les taux de confirmation (un faible taux de confirmation crée une congestion et le réseau est lent à traiter les blocs), et éventuellement la censure par les constructeurs de blocs et/ou les validateurs.
Développements ultérieurs : Bien que probablement encore dans quelques années, il y aura d'autres dynamiques affectant l'espace de blocs et tous les dérivés. Mis à part EIP-4844, nous pensons que les changements les plus pertinents et dont on parle le plus sont MEV-Burn, tout type de changement d'économie de plafonnement/de jalonnement du validateur, la finalité d'une transaction unique et ePBS (bloquer les notes de licorne : blocs éphémères Preuve de l'espace et du temps. Ce est un nouvel algorithme de consensus. Son objectif de conception est d'améliorer l'efficacité de propagation et la sécurité des blocs en tenant compte des délais de réseau et des coûts de diffusion. En mode ePBS, les vérificateurs ne génèrent plus seulement des blocs en fonction des droits et intérêts qu'ils détiennent, mais elles doivent être réalisées en fonction de leur statut et de leurs performances dans le réseau (ce qui peut rendre plus équitable la génération et la diffusion des blocs et prévenir efficacement les attaques réseau).
Note de bloc licorne : MEV-Burn n'est qu'une partie de la feuille de route Ethereum qui traite directement les problèmes de MEV. La solution rend le MEV aux détenteurs d'ETH en brûlant la valeur actuellement extraite par les participants au MEV. Cela équivaut à une redistribution indirecte de la valeur aux détenteurs d'ETH, ce qui rend l'actif plus rare et réduit la pression de vente sur les validateurs de blocs.
3. Règlement en espèces et livraison physique
Les dérivés sur gaz peuvent être réglés en "espèces" ou par "livraison physique". Plus de détails ci-dessous, mais en général, les produits réglés en espèces ne peuvent pas reproduire entièrement le marché au comptant livrable car ils offrent une exposition synthétique à la matière première, généralement basée sur un taux de référence. Par conséquent, l'existence d'un mécanisme dérivé pour le règlement de la livraison physique est cruciale. Il garantit que le marché élargi des dérivés de blocs reflète fidèlement les conditions du marché au comptant livrable.
Livraison physique : La livraison physique dans l'espace de blocs Ethereum (et en fait dans tout marché de matières premières) est plus complexe que les marchés au comptant. Les deux parties à un tel dérivé doivent régler physiquement les marchandises à l'expiration du dérivé. Dans le cas d'un validateur effectuant une transaction avec une application, cela signifie que le validateur doit fournir un espace de bloc à l'acheteur. Nous discutons ci-dessous de plusieurs manières possibles de livraison physique de l'espace de bloc :
Les constructeurs de blocs fournissent ce service : comme indiqué dans les articles précédents, en raison des économies d'échelle et des exigences techniques pour un partage entièrement en profondeur, la construction de blocs continuera probablement d'être dominée par un petit nombre de joueurs qui sont bons. Les constructeurs de blocs sont évidemment les acheteurs/vendeurs naturels d'espace de bloc (après tout, ils sont dans le domaine de la gestion/optimisation de l'espace de bloc), et peuvent également fournir des services de livraison physique d'espace de bloc pour les applications/consommateurs d'espace de bloc.
Coordination des validateurs/Middleware : En plus des constructeurs de blocs, les validateurs sont également les principaux acteurs du marché de la livraison physique de l'espace de blocs. Cela sera motivé par le désir des validateurs d'aider à gérer la volatilité des revenus dans l'activité de validation actuelle et de permettre le développement de nouveaux marchés où les validateurs peuvent vendre de futurs blocs d'espace pour une prime.
À propos des dérivés d'espace de bloc
Nous reconnaissons qu'il y a eu diverses tentatives de dérivés de taux de hachage autour du réseau Bitcoin. Il y a eu une certaine croissance sur ces marchés, mais ils sont encore limités. Bien que ces marchés soient peut-être en avance sur leur temps, la friction de la structure du marché entourant les dérivés de taux de hachage n'existe pas sur le marché sous-jacent de l'espace de bloc Ethereum - surtout un plus large éventail de participants naturels au marché, possibilité d'augmentation des flux, croissance du marché bilatéral. Cependant, nous reconnaissons également qu'il est encore trop tôt. Après tout, les volumes de contrats à terme sur les marchés Ethereum plus établis sont toujours submergés par les volumes de produits dérivés sur les marchés traditionnels des matières premières. De plus, pour que ce marché prospère, des rôles tels que les constructeurs de blocs, les validateurs et les applications doivent devenir plus compétents, et la concurrence entre ces acteurs est devenue si féroce que les équipes utilisent ces produits pour accéder à l'avantage concurrentiel de l'autre, ou peuvent fournir un produit unique qui s'appuie fortement sur la gestion de l'espace de bloc futur.
Bien que ce moment nous préoccupe, nous pensons que les contrats à terme sur les espaces de blocs pourraient avoir un impact unique sur Ethereum, aidant les parties prenantes à mieux résoudre les problèmes liés au gaz et aux espaces de blocs. Nous espérons que cet article déclenchera une vague de discussions pertinentes, de réflexions de développeurs, de projets de hackathon et d'innovations qui émergeront au cours de la prochaine décennie.
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Opportunités futures et réflexion sur l'espace de bloc Ethereum
Brève description:
** Tout au long de l'histoire, il existe de nombreux exemples de marchés des matières premières devenus plus volatils en raison d'événements externes. **Les produits dérivés peuvent servir d'outil de découverte des prix plus large, bien que des facteurs extérieurs aux marchés puissent aider à réduire les risques pour les entreprises productrices et consommatrices de matières premières (par exemple, la mondialisation conduisant à une expédition/un transport et à une mise en réseau plus efficaces). De plus, les dérivés peuvent être utilisés pour mieux gérer les entreprises dépendantes des matières premières (par exemple, les sociétés pétrolières, les métaux précieux, les matières premières agricoles). Des opportunités similaires existent dans l'espace de blocs Ethereum, avec le développement de dérivés de l'espace de blocs, les parties prenantes peuvent offrir une meilleure expérience utilisateur, disposer de plus d'outils pour gérer leurs activités et augmenter l'efficacité de la découverte des prix de l'espace de blocs. Ci-dessous, nous donnons un aperçu de l'état actuel de l'espace de blocs Ethereum, des analogues historiques des marchés traditionnels et tentons de montrer les considérations clés pour développer un marché des dérivés de l'espace de blocs basé sur des recherches effectuées par d'autres.
Introduction à l'espace de bloc Ethereum
Le modèle commercial d'Ethereum s'articule autour de la vente d'espaces de blocs. Blockspace est utilisé par divers acteurs pour interagir avec des contrats intelligents qui pilotent des applications, prennent en charge des couches d'infrastructure supplémentaires ou effectuent directement des transactions. Cependant, comme la plupart des ressources, l'espace de bloc a une offre limitée. Afin de déterminer qui ou quoi peut consommer ces fournitures, Ethereum a introduit Gas (des frais de transaction payés pour les transactions sur le réseau blockchain, appelé Gas). Le gaz est utilisé par les parties pour spécifier combien elles sont prêtes à payer pour inclure leurs transactions.
Le gaz et son utilisation dans Ethereum ont évolué, le changement clé le plus récent ayant eu lieu en août 2021. Avec la mise en œuvre du hard fork de Londres (London hard fork) et de l'EIP-1559, le marché des frais d'Ethereum a changé pour se composer d'un frais de base qui est brûlé et d'un pourboire pour les validateurs. Après ce changement, le marché dispose désormais d'une redevance de base basée sur le protocole qui agit comme un taux de référence et garantit que, pour la livraison physique, le coût minimum pour inclure une transaction dans un bloc.
En septembre 2022, "The Merge" arrive ! Bien que subtil, cela modifie également certaines des dynamiques associées à tout marché dérivé potentiel. Après la fusion, les validateurs chargés de proposer le nouveau bloc finalisé sont connus deux époques à l'avance, donnant au marché environ 12 minutes pour savoir qui empilera le prochain bloc (cela pourrait être très utile pour un marché potentiel de livraison physique ayant des implications intéressantes) .
Enfin, à court terme, la communauté pourrait introduire un nouveau marché pour les frais liés au stockage des données. Connu sous le nom d'EIP-4844, ce marché sera le premier marché de frais multidimensionnel d'Ethereum, séparant le stockage et l'exécution des données. Les implications de ceci et d'autres éléments de la feuille de route sont discutées ci-dessous.
Ce que nous pouvons apprendre des autres marchés de matières premières
Pour commencer à comprendre la conception sous-jacente et la structure du marché du marché des dérivés de blocs, et son impact possible sur le marché au comptant, nous avons sondé les marchés traditionnels et observé divers attributs, les suivants que nous avons identifiés parmi les marchés les plus comparables. Plusieurs caractéristiques clés :
Nous avons constaté que sur la base de ces facteurs, les marchés les plus pertinents étaient le pétrole et le VIX (indice de volatilité, où un indice plus élevé signifie plus de volatilité et plus de panique). Plus de détails sont discutés ci-dessous, mais il est important de noter que les deux marchés sont déjà largement utilisés par diverses parties prenantes pour atteindre une gamme d'objectifs (c'est-à-dire mieux gérer leurs entreprises, se protéger, observer, etc.).
huile
Jusqu'aux années 1980, le marché pétrolier était largement dominé par un petit groupe d'acteurs du marché, principalement des pays exportateurs de pétrole. À la fin des années 1980, un marché au comptant sain s'est développé, remplaçant progressivement les contrats à prix fixe. Cependant, même avec ce développement, il reste un problème - ce marché nécessite une livraison physique. Compte tenu de la complexité de la livraison du pétrole, ces marchés continuent d'être dominés par un petit nombre de partenaires à long terme plutôt que d'être ouverts à un plus large éventail d'acteurs.
Alors que ces marchés continuent de mûrir, des indices de référence comme le West Texas Intermediate (WTI) des États-Unis sont en cours d'élaboration pour suivre l'image globale des prix au comptant de certaines régions. Cela permet au marché et aux autres parties prenantes de soutenir et d'échanger du pétrole de manière standardisée (par exemple, vous n'avez pas besoin de comprendre les nuances des régions ou des marchés pour échanger du pétrole). Grâce à cette évolution, non seulement davantage d'acteurs sont en mesure d'avoir un aperçu des prix, ce qui augmente la profondeur de la liquidité sur le marché, mais des dérivés peuvent désormais être développés sur cet indice (les produits indiciels sont principalement réglés en espèces). Le résultat est que davantage de parties prenantes sont en mesure de participer à la découverte des prix, ce qui améliore sans doute l'efficacité et fournit aux producteurs et aux consommateurs des outils plus puissants pour gérer leurs entreprises. À l'heure actuelle, le volume des transactions des contrats à terme WTI et Brent sur les bourses ICE et NYMEX peut atteindre plusieurs milliards de barils par jour, alors que la demande mondiale de pétrole est d'environ 100 millions de barils par jour ; le volume des transactions à terme dépasse la consommation quotidienne de pétrole de plus plus de 25 fois.
Indice de volatilité / VIX
Le marché VIX est né de la recherche en économie financière de la fin des années 1980 au début des années 1990 et a proposé un ensemble d'indices de volatilité pouvant être utilisés comme actifs sous-jacents pour les contrats à terme et les options. Un VIX fonctionne de la même manière qu'un indice de marché, permettant aux traders de spéculer sur un groupe d'actions ou, dans le cas du VIX, sur la volatilité sous-jacente au sein du marché plus large. Cela permet aux participants à la fois de spéculer sur l'incertitude future du marché et de se prémunir contre une volatilité accrue pendant les baisses du marché où les portefeuilles d'actions des investisseurs peuvent subir des pertes. Cependant, contrairement aux indices boursiers, le VIX lui-même n'est pas négociable. Par conséquent, seuls les dérivés réglés en espèces basés sur le VIX peuvent être négociés. Néanmoins, depuis son lancement en 2004, le volume quotidien moyen du marché à terme VIX est passé d'environ 460 contrats à environ 210 000 contrats d'ici 2022. Cette structure de marché est similaire au marché gazier actuel. Le gaz de base ne peut pas être échangé, mais c'est une propriété observable et quantifiable du marché spatial des blocs Ethereum. Par conséquent, la création d'un prix de référence du gaz standardisé est nécessaire pour le règlement en espèces des contrats à terme/options/swaps/ETP. Heureusement, cette tâche a été facilitée depuis EIP-1559, qui agit comme un oracle fiable sur la congestion de l'espace de blocs.
Facteurs à prendre en compte lors de la conception d'un produit
Bien que nous puissions tirer des analogies historiques pour montrer l'impact que les marchés des dérivés peuvent avoir sur la stabilité du marché des blocs d'Ethereum, le bloc d'Ethereum a des caractéristiques uniques qui détermineront également la référence de référence et le marché des dérivés. Nous pensons que les éléments suivants devraient être les premières considérations pour toute personne travaillant sur le développement d'un marché/produit. Les sous-sections suivantes sont prises en compte :
1 Structure du marché
Blockspace/Participants au marché du gaz : dans un tel marché, il existe des preneurs de prix et des décideurs :
Les preneurs de prix doivent interagir avec le marché pour gérer les risques dans leur entreprise. Pour en revenir au marché du pétrole, il s'agit à la fois des producteurs de pétrole et des acteurs de la chaîne d'approvisionnement impliqués dans le raffinage ou l'utilisation commerciale du pétrole. De même, sur le marché des dérivés de gaz, il y a des validateurs qui fournissent de l'espace de bloc, mais il y a aussi des applications/utilisateurs qui ont besoin d'espace de bloc. Ces acteurs peuvent souhaiter garantir un revenu fixe pour l'espace de bloc à l'avance, tandis que les applications/portefeuilles peuvent souhaiter garantir un coût fixe prévisible pour leurs futurs besoins d'espace de bloc.
Ces participants souhaitent finalement éviter de s'exposer aux mouvements dynamiques des prix du marché au comptant, mais deux camps opposés se forment :
** Position courte : une partie promet de vendre l'espace du bloc à l'avenir au prix convenu actuel, ce qui risque de pré-vendre l'espace du bloc futur à un prix trop bas. **
**Côté long : une partie s'engage à acheter de l'espace de bloc à l'avenir au prix fixe actuellement convenu, et cette partie fait face au risque de surpayer pour l'espace de bloc futur. **
Les faiseurs de prix sont des acteurs du marché qui spéculent et assument le risque de prix. Sur les marchés traditionnels, ces rôles sont joués par les teneurs de marché des banques, des sociétés de gestion d'actifs, des entités de trading à haute fréquence, etc. Ces acteurs sont essentiels à la création de marchés plus liquides et efficaces. Sur le marché du gaz, nous voyons ce rôle joué par les teneurs de marché sur le marché des actifs numériques, les sociétés d'investissement et, à long terme, les validateurs eux-mêmes. Cependant, il n'y a actuellement pas assez de price makers sur le marché, principalement parce qu'il n'y a pas de marché au comptant avec suffisamment de liquidités pour se couvrir contre le risque lié à l'espace de blocs.
Les décideurs de prix ne peuvent pas se protéger efficacement : Le mécanisme d'enchères qui détermine les frais de base pour l'espace de bloc peut être manipulé (en particulier à court terme) et les pourboires peuvent être illimités. Comme le montre la figure ci-dessous, le prix moyen du gaz fluctue fortement, et si l'on observe bloc par bloc, la volatilité sera encore plus grande.
Ces facteurs créent un risque important pour les responsables des prix car ils s'exposent à un coût variable non plafonné de l'espace de bloc. Certains problèmes peuvent être lissés en utilisant des indicateurs temporels (pour réduire l'impact d'une seule hausse des coûts sur le taux de référence) ou en utilisant d'autres produits d'investissement qui limitent les pertes/gains. Cependant, ces approches ont des compromis, elles peuvent ne pas répondre aux besoins des vendeurs/acheteurs et réduisent généralement l'effet de couverture long/short des dérivés. Compte tenu de cela, nous nous attendons à ce que les validateurs, les constructeurs de blocs et les chercheurs agissent initialement en tant que vendeurs à découvert du marché des startups, car ils ont la capacité de fournir ou d'acquérir naturellement de l'espace de bloc physique, l'optimisation et l'utilisation existantes des capacités d'approvisionnement d'espace de bloc et une expérience dans gérer le risque d'espace de bloc.
** Concentration d'acheteurs : ** Avec le développement de L2 et la possibilité pour la plupart des utilisateurs d'accéder à l'espace de bloc via le cumul / au lieu de L1, nous nous attendons à ce que les acheteurs d'espace de bloc L1 complètent les opérateurs L2 à L2 / sur L1 Les personnes qui négocient viennent à centraliser. Au-delà de L2, nous prévoyons une plus grande centralisation des acheteurs d'espace de bloc vers des infrastructures et des acteurs qui permettent aux utilisateurs de ne pas acheter directement d'espace de bloc, tels que les constructeurs de blocs/AA (abstraction de compte)/MPC (technologie décentralisée de sauvegarde de clé privée) + middleware. Concevoir des produits pour ces parties prenantes, plutôt que pour des consommateurs individuels avec des objectifs et des besoins larges, devrait aider à affiner la conception des produits.
Conception du taux d'intérêt de référence : Si le produit est réglé en espèces, le taux d'intérêt de référence est une caractéristique de conception importante pour la prospérité du marché, et la conception de cet aspect doit équilibrer les positions longues.
2. Accord/Feuille de route
Marché du gaz au comptant compliqué : Dans le cadre de l'EIP-4844, pour la première fois dans l'histoire d'Ethereum, un marché de frais multidimensionnel a émergé, ce qui crée deux prix pour l'espace de bloc Ethereum - un pour les données et un pour exécution. Les deux marchés au comptant utiliseront des mécanismes de tarification/d'enchères distincts mais similaires. Cependant, en raison de la différence entre les consommateurs d'espace de bloc de données et l'utilisation de l'espace de bloc d'exécution, il peut y avoir des différences de prix entre ces deux marchés. Ainsi, toute personne concevant des dérivés de blocs pourrait vouloir prendre cela en considération et potentiellement fournir aux acheteurs/spéculateurs et aux gestionnaires de risques des compromis intéressants entre ces deux marchés en fonction de la façon dont le marché au comptant développe les opportunités de couverture/négociation post-EIP-4844. De plus, bien qu'il n'en soit qu'à ses balbutiements, les chercheurs de la communauté ont mentionné qu'il y aura une plus grande fragmentation du marché des honoraires, ce qui créera des microstructures supplémentaires.
Différenciation des blockspaces : Tous les blockspaces ne sont pas homogènes. Par exemple, il y a la congestion de bloc, qui couvre l'espace de bloc que les utilisateurs peuvent inclure moyennant des frais uniquement. Ensuite, il y a la concurrence, où les utilisateurs paient des frais pour exprimer leur désir d'être inclus dans un bloc dans un certain ordre. Les dérivés peuvent devoir tenir compte de ces dynamiques, ou être conçus pour ces acteurs spécifiques, compte tenu du comportement des consommateurs dans chaque microstructure. Bien que cela soit difficile à estimer, nous avons examiné des sources quantitatives et qualitatives pour comprendre où se situent les préférences historiques des utilisateurs, ce qui nous aide à comprendre où peuvent se trouver les opportunités à court et à long terme.
Dans le graphique ci-dessus, nous pouvons voir que certains utilisateurs sont prêts à payer exponentiellement plus pour l'espace de bloc au niveau des en-têtes et des bandes-annonces de bloc (c'est-à-dire la concurrence), mais la plupart des utilisateurs ne paient que pour l'inclusion (c'est-à-dire la congestion) . Un chercheur de premier plan de la Fondation Ethereum a également émis l'hypothèse qu'un grand nombre d'utilisateurs privilégient la congestion à la concurrence. Bien qu'il puisse exister actuellement un marché associé à la concurrence, sur la base de la dynamique ci-dessus et d'autres dynamiques liées au MEV, nous nous attendons à ce que le plus grand marché des dérivés de blocs se concentre sur la congestion à long terme.
** Diverses autres considérations : ** En plus de ce qui précède, il existe d'autres considérations qui peuvent affecter le marché des dérivés. Ceux-ci incluent les fourches et la finalité probabiliste, les taux de confirmation (un faible taux de confirmation crée une congestion et le réseau est lent à traiter les blocs), et éventuellement la censure par les constructeurs de blocs et/ou les validateurs.
Développements ultérieurs : Bien que probablement encore dans quelques années, il y aura d'autres dynamiques affectant l'espace de blocs et tous les dérivés. Mis à part EIP-4844, nous pensons que les changements les plus pertinents et dont on parle le plus sont MEV-Burn, tout type de changement d'économie de plafonnement/de jalonnement du validateur, la finalité d'une transaction unique et ePBS (bloquer les notes de licorne : blocs éphémères Preuve de l'espace et du temps. Ce est un nouvel algorithme de consensus. Son objectif de conception est d'améliorer l'efficacité de propagation et la sécurité des blocs en tenant compte des délais de réseau et des coûts de diffusion. En mode ePBS, les vérificateurs ne génèrent plus seulement des blocs en fonction des droits et intérêts qu'ils détiennent, mais elles doivent être réalisées en fonction de leur statut et de leurs performances dans le réseau (ce qui peut rendre plus équitable la génération et la diffusion des blocs et prévenir efficacement les attaques réseau).
Note de bloc licorne : MEV-Burn n'est qu'une partie de la feuille de route Ethereum qui traite directement les problèmes de MEV. La solution rend le MEV aux détenteurs d'ETH en brûlant la valeur actuellement extraite par les participants au MEV. Cela équivaut à une redistribution indirecte de la valeur aux détenteurs d'ETH, ce qui rend l'actif plus rare et réduit la pression de vente sur les validateurs de blocs.
3. Règlement en espèces et livraison physique
Les dérivés sur gaz peuvent être réglés en "espèces" ou par "livraison physique". Plus de détails ci-dessous, mais en général, les produits réglés en espèces ne peuvent pas reproduire entièrement le marché au comptant livrable car ils offrent une exposition synthétique à la matière première, généralement basée sur un taux de référence. Par conséquent, l'existence d'un mécanisme dérivé pour le règlement de la livraison physique est cruciale. Il garantit que le marché élargi des dérivés de blocs reflète fidèlement les conditions du marché au comptant livrable.
Livraison physique : La livraison physique dans l'espace de blocs Ethereum (et en fait dans tout marché de matières premières) est plus complexe que les marchés au comptant. Les deux parties à un tel dérivé doivent régler physiquement les marchandises à l'expiration du dérivé. Dans le cas d'un validateur effectuant une transaction avec une application, cela signifie que le validateur doit fournir un espace de bloc à l'acheteur. Nous discutons ci-dessous de plusieurs manières possibles de livraison physique de l'espace de bloc :
Les constructeurs de blocs fournissent ce service : comme indiqué dans les articles précédents, en raison des économies d'échelle et des exigences techniques pour un partage entièrement en profondeur, la construction de blocs continuera probablement d'être dominée par un petit nombre de joueurs qui sont bons. Les constructeurs de blocs sont évidemment les acheteurs/vendeurs naturels d'espace de bloc (après tout, ils sont dans le domaine de la gestion/optimisation de l'espace de bloc), et peuvent également fournir des services de livraison physique d'espace de bloc pour les applications/consommateurs d'espace de bloc.
Coordination des validateurs/Middleware : En plus des constructeurs de blocs, les validateurs sont également les principaux acteurs du marché de la livraison physique de l'espace de blocs. Cela sera motivé par le désir des validateurs d'aider à gérer la volatilité des revenus dans l'activité de validation actuelle et de permettre le développement de nouveaux marchés où les validateurs peuvent vendre de futurs blocs d'espace pour une prime.
À propos des dérivés d'espace de bloc Nous reconnaissons qu'il y a eu diverses tentatives de dérivés de taux de hachage autour du réseau Bitcoin. Il y a eu une certaine croissance sur ces marchés, mais ils sont encore limités. Bien que ces marchés soient peut-être en avance sur leur temps, la friction de la structure du marché entourant les dérivés de taux de hachage n'existe pas sur le marché sous-jacent de l'espace de bloc Ethereum - surtout un plus large éventail de participants naturels au marché, possibilité d'augmentation des flux, croissance du marché bilatéral. Cependant, nous reconnaissons également qu'il est encore trop tôt. Après tout, les volumes de contrats à terme sur les marchés Ethereum plus établis sont toujours submergés par les volumes de produits dérivés sur les marchés traditionnels des matières premières. De plus, pour que ce marché prospère, des rôles tels que les constructeurs de blocs, les validateurs et les applications doivent devenir plus compétents, et la concurrence entre ces acteurs est devenue si féroce que les équipes utilisent ces produits pour accéder à l'avantage concurrentiel de l'autre, ou peuvent fournir un produit unique qui s'appuie fortement sur la gestion de l'espace de bloc futur.
Bien que ce moment nous préoccupe, nous pensons que les contrats à terme sur les espaces de blocs pourraient avoir un impact unique sur Ethereum, aidant les parties prenantes à mieux résoudre les problèmes liés au gaz et aux espaces de blocs. Nous espérons que cet article déclenchera une vague de discussions pertinentes, de réflexions de développeurs, de projets de hackathon et d'innovations qui émergeront au cours de la prochaine décennie.