مستقبل العملة المستقرة: الطريق الصعب لتحقيق التوازن بين الابتكار والتنظيم

في موجة الأصول الرقمية، تعد عملة مستقرة بلا شك واحدة من أكثر الابتكارات جذبًا للاهتمام في السنوات الأخيرة. تعد بربطها بالعملات القانونية مثل الدولار، وتحاول بناء "ملاذ" للقيمة في عالم التشفير المتقلب، وأصبحت تدريجيًا بنية تحتية مهمة في مجال التمويل اللامركزي والمدفوعات العالمية. إن قفزتها في القيمة السوقية من الصفر إلى مئات المليارات تبدو وكأنها تلمح إلى ظهور شكل جديد من العملات.

ومع ذلك، في الوقت الذي كانت فيه السوق تحتفل، أصدرت بنك التسويات الدولية (BIS) تحذيراً شديداً في تقريرها الاقتصادي لشهر مايو 2025. وأكد البنك أن العملة المستقرة ليست عملة حقيقية، وأن وراء ازدهارها الظاهر تكمن مخاطر نظامية قد تهز النظام المالي بأسره. هذه الاستنتاجات كانت كالدلو من الماء البارد، مما أجبرنا على إعادة تقييم جوهر العملة المستقرة.

سيتناول هذا المقال بعمق تقرير بنك التسويات الدولية (BIS) ، مع التركيز على نظرية "الباب الثلاثي" للعملة التي طرحها - أي أن أي نظام عملة موثوق يجب أن يمر عبر ثلاثة اختبارات: الوحدة والمرونة والشمولية. سنقوم بجمع أمثلة محددة لتحليل صعوبات العملات المستقرة أمام هذا الباب الثلاثي، وسنضيف اعتبارات واقعية خارج إطار BIS، وأخيرًا سنناقش إلى أين ستتجه مستقبل الرقمنة للعملة.

الباب الأول: معضلة التفرد - هل يمكن للعملة المستقرة أن تبقى "مستقرة" إلى الأبد؟

"وحدة" العملة هي حجر الزاوية في النظام المالي الحديث. وهذا يعني أنه في أي وقت وفي أي مكان، يجب أن تساوي قيمة وحدة العملة بدقة القيمة الاسمية لوحدة أخرى. ببساطة، "العملة الواحدة دائمًا هي عملة واحدة". إن هذا الثبات والتناسق في القيمة هو الشرط الأساسي لقيام العملة بالوظائف الثلاث: وحدة الحساب، وسيط التبادل، وتخزين القيمة.

تتمثل الحجة الأساسية لبنك التسويات الدولية BIS في أن آلية ربط قيمة العملة المستقرة تحتوي على عيوب فطرية، مما لا يمكن أن يضمن أساسًا إمكانية استبدالها بعملة قانونية ( مثل الدولار الأمريكي ) بنسبة 1:1. إن ثقتها لا تأتي من الائتمان الحكومي، بل تعتمد على الائتمان التجاري للجهات الخاصة المصدرة وجودة وشفافية الأصول الاحتياطية، مما يعرضها لمخاطر "فك الارتباط" في أي لحظة.

استشهدت BIS في تقريرها بالعصر التاريخي المعروف باسم "عصر البنوك الحرة" ( من عام 1837 إلى 1863 في الولايات المتحدة ) كنموذج. في ذلك الوقت، لم يكن هناك بنك مركزي في الولايات المتحدة، وكانت البنوك الخاصة المرخصة من قبل الولايات يمكنها إصدار أوراقها النقدية الخاصة. نظريًا، كان يمكن استبدال هذه الأوراق النقدية بالذهب أو الفضة، لكن في الواقع، كانت قيمتها تتفاوت بناءً على سمعة البنك المصدر وقدرته على السداد. كانت ورقة نقدية بقيمة دولار واحد من بنك يقع في منطقة نائية قد تساوي 90 سنتًا فقط في نيويورك، أو حتى أقل. أدت هذه الفوضى إلى ارتفاع تكاليف المعاملات، مما أعاق بشدة التنمية الاقتصادية. في نظر BIS، تعتبر العملات المستقرة اليوم النسخة الرقمية من هذه الفوضى التاريخية - كل جهة تصدر عملة مستقرة تبدو كأنها "بنك خاص" مستقل، وما إذا كانت "الدولار الرقمي" الذي تصدره يمكن أن يتم استبداله فعليًا، لا يزال سؤالًا مفتوحًا.

الدروس المؤلمة الأخيرة تكفي لتوضيح المشكلة. حادثة انهيار العملة المستقرة UST، التي فقدت قيمتها إلى الصفر في غضون أيام قليلة، مسحت مئات المليارات من الدولارات من القيمة السوقية. تُظهر هذه الحادثة بشكل حي كم أن ما يسمى بـ "الاستقرار" هش عندما تنقطع سلسلة الثقة. حتى العملات المستقرة المدعومة بالأصول، فإن تكوين الأصول الاحتياطية، والتدقيق، والسيولة كانت موضع تساؤل دائم. وبالتالي، فإن العملات المستقرة تواجه صعوبة شديدة عند عتبة "التفرد" هذه.

الباب الثاني: مأساة المرونة - "فخ الجمال" للـ 100% من الاحتياطيات

إذا كانت "الوحدة" تتعلق بـ "جودة" العملة، فإن "المرونة" تتعلق بـ "كمية" العملة. تشير "مرونة" العملة إلى قدرة النظام المالي على خلق وتقلص الائتمان ديناميكيًا حسب الطلب الفعلي للأنشطة الاقتصادية. هذه هي المحرك الرئيسي الذي يمكّن الاقتصاد السوقي الحديث من التكيف الذاتي والنمو المستدام. عندما يكون الاقتصاد مزدهرًا، يدعم التوسع الائتماني الاستثمار؛ وعندما يبرد الاقتصاد، يتقلص الائتمان للسيطرة على المخاطر.

أشارت BIS إلى أن العملات المستقرة، وخاصة تلك التي تدعي أنها تمتلك 100% من الأصول السائلة عالية الجودة ( مثل النقد والسندات الحكومية قصيرة الأجل ) كاحتياطي، هي في الواقع نموذج "البنك الضيق". هذا النموذج يستخدم أموال المستخدمين بالكامل للاحتفاظ بأصول احتياطية آمنة، دون الإقراض. على الرغم من أن هذا يبدو آمناً جداً، إلا أنه يأتي على حساب "مرونة" العملة بالكامل.

يمكننا فهم الاختلافات من خلال مقارنة بين سيناريوهين:

النظام المصرفي التقليدي ( يتمتع بالمرونة ): افترض أنك وضعت 1000 يوان في بنك تجاري. وفقًا لنظام الاحتياطي الجزئي، قد يحتاج البنك فقط للاحتفاظ بـ 100 يوان كاحتياطي، بينما يمكن إقراض الـ 900 يوان المتبقية لرجال الأعمال الذين يحتاجون إلى تمويل. استخدم هذا رجل الأعمال الـ 900 يوان لدفع ثمن البضائع للمورد، والذي قام بدوره بإيداع هذا المبلغ في البنك. وهكذا، تتكرر الدورة، حيث يتم إنشاء المزيد من النقود من خلال خلق الائتمان في النظام المصرفي من الوديعة الأصلية البالغة 1000 يوان، مما يدعم تشغيل الاقتصاد الحقيقي.

نظام عملة مستقرة ( يفتقر إلى المرونة ): افترض أنك اشتريت 1000 وحدة من عملة مستقرة مقابل 1000 دولار. تعهد الجهة المصدرة بإيداع هذا المبلغ بالكامل في البنك أو شراء سندات الخزانة الأمريكية كاحتياطي. هذه الأموال "مقفلة"، ولا يمكن استخدامها للإقراض. إذا كان رائد أعمال بحاجة إلى تمويل، فإن نظام العملة المستقرة نفسه لا يمكنه تلبية هذه الحاجة. يمكنه فقط الانتظار بشكل سلبي لتدفق المزيد من الدولارات من العالم الحقيقي، ولا يمكنه خلق الائتمان بناءً على الطلب الداخلي للاقتصاد. يبدو أن النظام بأكمله مثل "بركة راكدة"، حيث يفتقر إلى القدرة على التنظيم الذاتي ودعم النمو الاقتصادي.

تحد من هذه الخاصية "غير المرنة" ليس فقط تطويرها الذاتي، بل تشكل أيضًا تهديدًا محتملاً للنظام المالي القائم. إذا تدفقت كميات كبيرة من الأموال من نظام البنوك التجارية، وتحولت إلى الاحتفاظ بالعملة المستقرة، فإن ذلك سيؤدي مباشرة إلى تقليل الأموال المتاحة للبنوك للإقراض، وانخفاض القدرة على خلق الائتمان (، وهو مشابه لطبيعة تقليص الميزانية ). قد يؤدي ذلك إلى تشديد الائتمان، ورفع تكاليف التمويل، مما يضر في النهاية بالشركات الصغيرة والمتوسطة والأنشطة الابتكارية التي تحتاج إلى دعم مالي.

بالطبع، إذا عدنا إلى الحديث، في المستقبل ومع الاستخدام الواسع للعملات المستقرة، ستظهر بنوك العملات المستقرة ( التي تقدم القروض )، وبالتالي ستعود هذه الائتمانات المتولدة بشكل جديد إلى نظام البنوك.

البوابة الثالثة: نقص التكامل - اللعبة الأبدية بين الخصوصية والتنظيم

"سلامة" العملة هي "شبكة الأمان" للنظام المالي. يتطلب الأمر أن تكون أنظمة الدفع آمنة وفعالة، وقادرة على منع غسل الأموال، وتمويل الإرهاب، والتهرب الضريبي، وغيرها من الأنشطة غير القانونية بفعالية. يتطلب ذلك إطارًا قانونيًا سليمًا، وتحديدًا واضحًا للمسؤوليات والحقوق، وقدرة قوية على تنفيذ الرقابة، لضمان شرعية الأنشطة المالية والتزامها بالقوانين.

تعتبر BIS أن البنية التحتية التقنية الأساسية للعملات المستقرة - لا سيما تلك المبنية على سلاسل الكتل العامة - تمثل تحديًا خطيرًا "للنزاهة" المالية. تكمن المشكلة الرئيسية في الخصوصية وخصائص اللامركزية، مما يجعل أساليب الرقابة المالية التقليدية صعبة الفعالية.

لنفرض سيناريو محددًا: يتم تحويل عملة مستقرة بقيمة ملايين الدولارات عبر سلسلة الكتل من عنوان مجهول إلى آخر، وقد تستغرق العملية بضع دقائق فقط، ورسوم المعاملات منخفضة. على الرغم من أن سجلات هذه المعاملة يمكن البحث عنها علنًا على سلسلة الكتل، إلا أنه من الصعب للغاية ربط هذه العناوين المكونة من رموز عشوائية مع الأفراد أو الكيانات في العالم الحقيقي. وهذا يفتح الباب لتدفق الأموال غير المشروعة عبر الحدود، مما يجعل متطلبات التنظيم الأساسية مثل "اعرف عميلك" (KYC) و "مكافحة غسل الأموال" (AML) بلا جدوى.

بالمقارنة، فإن التحويلات البنكية الدولية التقليدية ( مثل عبر نظام SWIFT ) قد تبدو أحياناً غير فعالة ومكلفة، لكن ميزتها تكمن في أن كل معاملة تتم في إطار شبكة تنظيمية صارمة. يجب على البنوك المرسلة، والبنوك المستلمة، والبنوك الوسيطة الالتزام بالقوانين واللوائح في بلدانها، والتحقق من هويات الأطراف المعنية في المعاملة، والإبلاغ عن المعاملات المشبوهة للجهات التنظيمية. رغم أن هذا النظام قد يكون ثقيلاً، إلا أنه يوفر ضمانة أساسية ل"سلامة" النظام المالي العالمي.

تتحدى الخصائص التقنية للعملة المستقرة بشكل جذري نموذج التنظيم القائم على الوسطاء. وهذه هي بالضبط الأسباب التي تجعل الهيئات التنظيمية العالمية تبقي على يقظة عالية تجاهها وتدعو باستمرار إلى إدراجها في إطار تنظيمي شامل. نظام نقدي لا يمكنه فعلاً منع الجرائم المالية، بغض النظر عن مدى تقدمه التكنولوجي، لن يتمكن من كسب الثقة النهائية من المجتمع والحكومة.

إلقاء اللوم على مشكلة "السلامة" بالكامل على التكنولوجيا نفسها قد يكون متشائمًا للغاية. مع تزايد نضج أدوات تحليل البيانات على السلسلة، وتطبيق الأطر التنظيمية العالمية تدريجيًا، فإن القدرة على تتبع معاملات العملات المستقرة وتنفيذ مراجعات الامتثال تتزايد بسرعة. في المستقبل، من المحتمل أن تصبح "العملات المستقرة الصديقة للتنظيم" التي تتسم بالامتثال الكامل، وشفافية الاحتياطيات، وتخضع للتدقيق الدوري، هي السائدة في السوق. في ذلك الوقت، ستُخفف بشكل كبير مشكلة "السلامة" من خلال الجمع بين التكنولوجيا والتنظيم، ويجب ألا تُعتبر عقبة لا يمكن تجاوزها.

إضافات وتأملات: ماذا يجب أن نرى خارج إطار بنك التسويات الدولية؟

نظرية "الباب الثلاثي" للبنك الدولي للتسويات توفر لنا إطار تحليل كبير وعميق. ومع ذلك، فإن هذا الجزء ليس بهدف انتقاد أو دحض القيمة الحقيقية للعملات المستقرة، بل هو تفكير بارد حول موقع الصناعة في ذروتها، مع مراعاة المخاطر كأساس لتخيل مجموعة متنوعة من الاحتمالات المستقبلية. نأمل أن نقدم لعملائنا المحترمين وللمهنيين في الصناعة وجهة نظر أكبر، بناءة، وتكميلية، لتفصيل وتوسيع النقاش حول ما ورد في بيان البنك الدولي للتسويات، واستكشاف بعض القضايا الواقعية التي لم يتم تناولها بعمق في التقارير، لكنها لا تزال حاسمة.

1. ضعف التكنولوجيا للعملة المستقرة

بالإضافة إلى التحديات الثلاثة على المستوى الاقتصادي، فإن العملات المستقرة ليست خالية من العيوب على المستوى التكنولوجي. إن تشغيلها يعتمد بشكل كبير على اثنين من البنى التحتية الأساسية: الإنترنت وشبكة البلوك تشين الأساسية. وهذا يعني أنه في حال حدوث انقطاع كبير في الشبكة، أو عطل في الكابل البحري، أو انقطاع واسع النطاق في الكهرباء، أو هجمات إلكترونية مستهدفة، فإن نظام العملات المستقرة بالكامل قد يتوقف أو حتى ينهار. هذه الاعتماد المطلق على البنية التحتية الخارجية هو نقطة ضعف بارزة مقارنة بالنظام المالي التقليدي. على سبيل المثال، في هذه الحرب التي كلفت مليوني دولار، حدث انقطاع على مستوى إيران بأكملها، وحتى انقطاع الكهرباء في بعض المناطق، وهذه الحالات المتطرفة قد لا يتم أخذها بعين الاعتبار.

التهديدات الأكثر بُعدًا تأتي من تفكيك التكنولوجيا المتقدمة. على سبيل المثال، يمكن أن يشكل نضوج الحوسبة الكمومية ضربة قاتلة لمعظم خوارزميات التشفير العامة الحالية. بمجرد أن يتم اختراق النظام التشفيري الذي يحمي أمان مفاتيح حسابات البلوكشين، ستختفي حجر الزاوية لأمان عالم الأصول الرقمية بالكامل. على الرغم من أن هذا يبدو بعيدًا في الوقت الحالي، إلا أنه خطر أمني أساسي يجب على نظام العملات الذي يهدف إلى احتواء تدفق القيمة العالمية مواجهته.

2. تأثير العملات المستقرة على النظام المالي وال"سقف"

إن صعود العملات المستقرة لا يقتصر فقط على إنشاء فئة أصول جديدة، بل يتنافس أيضًا مباشرة مع البنوك التقليدية على المورد الأكثر جوهرية - الودائع. إذا استمر هذا الاتجاه نحو "إزالة الوساطة المالية" في التوسع، فسوف يضعف من الوضع المركزي للبنوك التجارية في النظام المالي، مما يؤثر بدوره على قدرتها على خدمة الاقتصاد الحقيقي.

ما يستحق المزيد من المناقشة هو سرد واسع الانتشار - "تقوم الجهة المصدرة للعملة المستقرة بشراء سندات الخزانة الأمريكية لدعم قيمتها". هذه العملية ليست بسيطة أو مباشرة كما تبدو، حيث يوجد وراءها عنق زجاجة رئيسي: احتياطيات النظام المصرفي.

تحليل العملية كما يلي:

• يقوم المستخدم بإيداع الدولارات الأمريكية في البنك، ثم يقوم بتحويلها عبر البنك إلى الجهة المصدرة للعملة المستقرة.
• تلقى مُصدر العملة المستقرة هذا الإيداع بالدولار في البنوك التجارية التي يتعاون معها.
• عندما يقرر المصدر استخدام هذه الأموال لشراء سندات الخزانة الأمريكية، يحتاج إلى توجيه مصرفه لإجراء الدفع. ستؤدي هذه العملية الدفع، خاصةً في العمليات الكبيرة، في النهاية إلى نظام تسوية الاحتياطي الفيدرالي، مما يؤدي إلى انخفاض رصيد حساب احتياطي البنك المصدر في الاحتياطي الفيدرالي.
• بناءً عليه، سيزداد رصيد حساب الاحتياطي للبنك الذي يبيع السندات الحكومية.

المفتاح هنا هو أن الاحتياطيات التي تحتفظ بها البنوك التجارية في الاحتياطي الفيدرالي ليست غير محدودة. تحتاج البنوك إلى الاحتفاظ بما يكفي من